近期油价大跌之后如何走?

  近期油价大跌是供应过剩和库存超预期带来的短期暂时性的调整,供给端的温和增长将持续,美国等重要经济体经济复苏将使原油需求端将出现较强增长,美国原油库存进一步消耗,最终达到供需的再平衡。预计17年2季度末油价将有所回升在50-55美元/桶左右震荡,17年3季度原油库存会显著下降,带动油价进一步上涨,预计3季末油价中枢在55-60美元/桶,4季度油价在60美元附近。

  最近国际油价连跌数日,其中美国WTI原油跌至50美元/桶以下,油价连跌不仅盖住了之前一致看涨的声音,甚至开始有声音认为从去年2季度开始的油价震荡上涨就此结束。

  我们认为短期美国原油库存仍将处于高位,WTI在4月份达到阶段性低点,并在45-50美元/桶左右震荡。中长期看,需求的稳定上升将化解库存压力,库存稳定下降,供需达到平衡,17年二季度末油价将有所回升在50-55美元/桶左右震荡,17年三季度原油库存会有显著下降,带来油价的进一步上涨,预计油价中枢在55-60美元/桶,第四季度油价逐渐稳定在60美元附近。

  一、谁是压倒油价的稻草

  美联储加息和美元走强?

  自上世纪70年代以来,几乎全部的国际原油都是用美元来计价,因此美元走强时,美元的购买力相对上升,美元计价的原油价格相对下降。从2009年以来的数据来看,油价与美元价格指数之间也确实存在着明显的负相关性。因此,在近期3月美联储加息预期快速提升的冲击下,油价确实存在下行压力,但由于欧洲经济数据表现温和回暖,过去一周美元指数不过是在101-102震荡,并不足以解释WTI期货一周就跌了9%。

  图1:油价与美元指数负相关

资料来源:WIND,天风证券研究所

  
 资料来源:WIND,天风证券研究所

  短期供求格局仍然是压库存

  近日油价大跌反映了现货市场存在一定程度的供需失衡。一方面是美国原油库存上升远超预期:EIA的数据显示,截至3月3日,美国原油库存增加820.9万桶,增幅远超市场预期的196.7万桶。另一方面是非OPEC国家减产协议执行率较低。2017年1月、2月,OPEC国家履行减产协议的程度分别达到92%和86%,但非OPEC国家对减产协议的履行率仅为40%。2月的数据显示OPEC国家双输:冻产协议的执行使其丧失了市场份额(1月其原油产量环比下降0.89百万桶/天),非OPEC国家供给增加(1月原油产量环比增加了0.39百万桶/天)又拉低了原油价格。

  图2:OPEC产量显著下降,非OPEC供给量整体上升

资料来源:WIND,天风证券研究所

  多头拥挤交易平仓放大跌幅

  去年12月OPEC和非OPEC产油国达成冻产协议叠加特朗普当选后美国原油需求预期走强,市场对油价走强产生了看涨的一致性预期。一旦供求预期反转或美元走强超预期,投机商们大幅抛售石油期货转持美元(原油多头平仓),拥挤交易逼空原油期货价格并形成正反馈,放大了石油现货价格跌幅。

  二、油价短期看供给:供应过剩和库存超预期将带来油价短期阶段性低位震荡

  原油产量或将持续上涨

  OPEC组织减产提振油价的政策给美国页岩油的发展带来了机会,美国页岩油复苏迹象明显。美国油服公司贝克休斯3月3日公布数据显示,截至3月3日当周,美国活跃钻井数增加7座至609座,连续第七周攀升,美国原油产量还有进一步上涨的空间。EIA 3月7日发布月度短期能源展望报告,预计美国原油产量增幅将大超之前的预估,美国原油产量将于2018年达到纪录高点。EIA预期2017年美国原油产量将增加33万桶/日,由去年的888万桶升至921万桶,2018年日产量将增加52万桶,至973万桶。EIA的数据让市场看到了原油存在的供过于求的现实,当前的油价下跌是对原油过剩供给的正常调整,由于美国原油产量的持续上涨,库存不可能在短期内被清除,供过于求仍然是短期原油市场的现状,原油库存的高位仍将维持一段时间;资金面情况同样不容乐观,多头持仓数量的下降逼空原油期货价格。所以我们预期短期内原油价格阶段性低位震荡,WTI在4月份达到阶段性低点,并在45-50美元/桶左右震荡,这种情况会持续至4月底。

  图3:美国原油库存

资料来源:EIA,天风证券研究所

  
 资料来源:EIA,天风证券研究所

  资金方面部分多头离场或触发连锁反应

  目前原油期货非商业多头持仓达到历史高位,同时油价盘整数月久攻不下之后大幅下跌,可能触发平仓结利;同时联储加息预期及美元指数的上升可能打散拥挤多头的交易,部分多头离场,或将触发连锁反应。美国商品期货交易委员会(CFTC)数据显示,WTI原油非商业多头持仓在2月21日达到历史高点后,已经连续两周下降,在上周及本周大跌的行情下,我们预计多头持仓会进一步下降。

  图4:WTI原油非商业多头持仓在达到高点后开始下行

资料来源:WIND,天风证券研究所

  布油的先行指标BDI出现调整

  图5:BDI指数与布伦特原油价格关系

资料来源:WIND,天风证券研究所

  一般认为BDI指数是全球经济的晴雨表,实际上BDI指数也是布伦特原油的先行指标。布伦特原油价格的滞后效应的时间不固定,或长或短,但油价一般会在15天-2个月内对BDI指数的变化作出反应。我们采取滞后15天的布伦特油价进行研究。BDI和滞后15天的布伦特油价从15年下半年开始显著相关,我们计算2015年下半年以来BDI指数和滞后15天的布伦特原油价格的相关系数为0.62。BDI从17年初开始高位回落震荡调整,指数从年初开始有较大幅度下降,预示着布伦特石油价格的下行。但近一个月来,BDI指数出现较大程度的回升,向我们预示布伦特石油价格的下跌只是短期暂时性的调整。

  三、油价中长期看需求:需求的稳定上升化解库存压力,油价中枢维持乐观

  原油价格与产量的负向关系,在长期看并不明显,油价的中长期决定因素还是需求。

  图6:世界原油产量与原油价格

资料来源:WIND,天风证券研究所

  原油消费需求具有一定的季节性,从全球原油需求的季度数据来看,一季度是全年原油需求的低点,二季度持平,三四季度逐季上升,这种情况在2017年应该不会有变化。预计17年1-2季度全球原油平均消费量为9480万桶/日,3-4季度平均消费量为9680万桶/日。

  全球原油需求增长与世界经济增长有密切关系。从历史数据对比来看,全球原油需求增速与全球GDP增速呈现出密切的正相关关系,相关系数约为70%。特别是08年金融危机后,原油需求增长与全球GDP增长基本同步运行,GDP增速一般比原油需求量增速高1-2个百分点。2017年美国和欧元区等重要经济体经济复苏,给原油需求带来较强的增长动力。美国2月PMI达到了57.5,PMI已连续6个月超过50且逐月上升,欧元区PMI也已连续两个月位于55上方。从就业人数上看,美国2月非农就业人数23.5万,超过预期的20万,失业率4.7%,平均小时工资同比增速2.8%。国际货币基金组织2017年1月公布的《世界经济展望报告》预测,今年全球经济将增长3.4%,明显高于2016年的3.1%。

  图7:全球GDP增速一般比全球原油需求量增速高1-2个百分点

资料来源:IMF,BP,天风证券研究所

  
 资料来源:IMF,BP,天风证券研究所

  3.1.供需再平衡推动油价上涨

  美国原油产量从2016年11月开始就以平均50万桶/日的速度增加,而市场对此的反应是油价的窄幅震荡,但在产量占全球原油产量37%的OPEC产油国减产以及美国等主要经济体经济复苏背景之下,我们认为当前产量的温和上涨并不是油价的利空因素,原油库存终将逐渐下降,供需再平衡是我们未来关注的重点。

  EIA方面预期原油库存在今年4月达到顶峰,随后逐渐下降并维持在5亿桶下方。2017年世界石油市场的供需缺口逐渐缩窄,有望在17年3季度之后达到供需平衡。

  图8:EIA测算和预测世界石油供需缺口

资料来源:EIA,天风证券研究所

  
 资料来源:EIA,天风证券研究所

  图9:EIA测算美国原油库存

资料来源:EIA,天风证券研究所

  
 资料来源:EIA,天风证券研究所

  我们预计原油需求端将出现强劲增长,供给端的温和增长将持续,美国原油库存进一步消耗,最终达到供需的再平衡,所以,我们看好油价未来走势,17年2季度末油价将有所回升至50-55美元/桶左右,17年3季度原油库存会有显著下降,带动油价上涨,预计3季度末油价中枢在55-60美元/桶左右,4季度油价逐渐稳定在60美元/桶附近。

  中国PPI与布伦特油价的相关系数达到0.77。近期油价虽然低位阶段性震荡,但仍比去年同期布伦特油价高10-15美元,3月中国PPI会适当下降,但不会立即大幅回落。考虑到油价对PPI传导的时滞性以及去年2季度油价大幅回升的基数效应,2季度中国PPI受原油价格下跌的滞后性影响会逐渐显现,预测2季度PPI增速在4-6%,月度PPI也会呈现出前高后低的形态。

版权所有:中国石油新闻中心 | 京ICP经营许可证010289号 | 互联网新闻信息服务许可证编号:国新网许可证1012006016号 | 电话:010-62094114 | 编辑信箱